美聯儲QE4的作用究竟有多大？

復旦大學金融研究中心主任 經濟學院副院長孫立堅

 北京時間12月13日凌晨，美聯儲麾下聯邦公開市場委員會(FOMC)決定推出新一輪量化寬松的貨幣政策(QE4)，以解決正在面臨“財政懸崖”巨大挑戰的美國經濟可能陷入長期低迷的問題。它主要體現在以下幾點：

 首先，經歷了2008年百年一遇的金融危機后，美國企業和金融機構以及家庭的資產負債表不斷趨于惡化，擺脫危機所需要的正常的投資和消費動力受到了很大的制約，若最后美國經濟跌入“財政懸崖”(美國參眾兩院達不成妥協的共識——即共和黨堅持要給富人減稅，民主黨堅持推進保障性支出的承諾)，那么，這會給美國各經濟主體已經在危機后變得日益緊張的生存空間更是雪上加霜。也就是說，在美企業將額外承擔近6000億美元的稅務負擔！由此導致美國經濟增長下滑1-2%！

其次，金融危機后市場流動性狀況急劇惡化，資金成本隨著未來不確定性的預期變濃更是日益上升，這從另一面也遏制了市場有效的需求，使得失業問題從根本上解決就變得更加困難。

第三，經濟低迷遏制了企業盈利能力的上揚，而財政政策通過減稅等降低成本的救市手段，在巨大的財政赤字和財政懸崖問題面前也無法正常的施力，由此帶來的失業問題更加會增添國家福利的負擔，于是，創造就業機會，通過恢復經濟增長來吸收就業的問題就變得日益緊迫。所以，在這樣的美國經濟背景下，美聯儲刻不容緩的推出了QE4，這順應了市場對美聯儲貨幣政策的期盼，一定程度上在短期內會提振美國社會的信心。但是否會帶來讓美國就業市場全面進入復蘇狀態，美國經濟是否會擺脫通縮的格局，還要看這輪貨幣政策所追求的效果是否能夠有效地顯現出來。具體判斷的依據來自于以下幾大方面：

一方面，讓反映市場資金成本和風險態度的收益率曲線在這輪量化寬松的貨幣政策指導下向下扭轉(時間軸效果)，從而讓他們緩解市場流動性不足、資產和商品價格破壞所造成的企業投資信心不足的擔心。這次美聯儲繼續延續前一輪扭曲操作和QE3時期購買長期國債(每月450億美元)、住房抵押貸款證券(每月400億美元的MBS)，使影響勞動力正常移動的家庭房地產價格能夠明顯反彈，從而降低社會大眾尋找就業的機會成本和減少持有不良資產和負債所給家庭、企業和金融機構帶來的負面影響。

另一方面，這次沒有再起短期債券的銷售計劃，而是繼續維持超低利率格局下量化寬松的貨幣環境（流動性效果），這向市場釋放了美聯儲增加基礎貨幣以確保各類經濟主體都能享受充足的流動性供給環境這樣一種強烈的擴張信號。并且，把這種意圖通過鎖定明確的就業(失業率要達到6.5%以下)和物價(通脹率要達到2%以上)目標來提振市場的信心，避免以往對未來經濟不確定預期情況下所引發的“流動性陷阱”問題——即央行貨幣政策再怎么去積極刺激經濟，也不會出現絲毫改善局面的積極效果！

再者，美聯儲在不斷探索與市場預期協調的貨幣政策實施路徑(協調性效果)，努力提高在“零利率”貨幣政策環境下依然能夠擺脫日本經濟在本世紀初所遭遇到的“流動性陷阱”的困擾。事實上，從QE2開始，美聯儲就不斷調整貨幣政策的規模、速度和美聯儲主席的喊話內容，“扭曲操作”是這一思路的典型反應，在釋放長期低利率的信號同時，又表達出美聯儲是在關注失業率和通脹率雙重指標在“有的放矢”地進行量化寬松。所以，市場的消化和理解程度比對其他發達國家同樣的量化寬松貨幣政策要來得高，效果也較明顯。

盡管上述三點是這輪量化寬松貨幣政策的最大“亮點”，但是，在經濟全球化的環境下，會帶來許多不可低估的后遺癥：一是美元在國際貨幣體系中占有不可替代的舉足輕重的地位，若美國實體經濟短時間無法吸收瞬間增長的流動性，逐利性的資金會大量流出美國，從而造成國際投資和貿易的交易條件極不穩定，世界經濟更加趨于萎縮，這反過來也會給美國經濟蒙上陰影。二是美元這種國際貨幣的流動性泛濫會搶占稀缺資源，尤其是當新興市場經濟出現復蘇苗子的時候，金融資本更會炒高資源價格，使得實體經濟繁榮的代價變得更為巨大。中國目前的發展階段還將會使得我們以投資為主導的經濟增長方式無法改變，于是，美國的QE4政策，確實就會通過輸入性通脹影響到我們企業的利潤和中國實體經濟的市場生存空間。三是美元泛濫會以游資的方式進入到金融體系發育不良，大眾儲蓄較為集中，而實體經濟的投資渠道還沒有完全打開的新興市場國家中，從而造成這些國家外匯占款增加、本幣升值、通脹壓力膨脹和資產泡沫嚴重的格局。

總之，美國新一輪量化寬松貨幣政策，能否利用美國金融體系成熟度，將流動性配置到今天美國政府所扶持的未來產業發展的舞臺上，而不是去干擾其他發展中國家的結構調整，這將不僅決定美國經濟恢復的代價有多大(如果一切順利的話，2015年美國經濟增長將恢復到3.5%左右，屆時量化寬松貨幣政策QE4會“圓滿退出”)，而且，將影響到未來全球經濟健康發展的格局。從這個意義上講，中國政府應該未雨綢繆，在加強和世界主要發達國家進行政策協調的同時，也要大力發展我們金融體系的創新能力，以此來吸收未來流動性泛濫對中國貨幣政策造成的壓力，讓流動性泛濫的不利狀況在我們資源配置的能力不斷提高的狀態下,改變成為支撐中國資產市場發展和實體經濟繁榮所需要的健康穩定的“流動性”(資本積累)！